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等权重组合管理超额收益实证研究—来自沪深300的证据EmpiricalStudyontheExcessReturnofE

15
08月

        

        

        
        
        

        玉君 Yan, Huixian Ding

        University of International Business and Economics, Beijing

        

        Received: 12月。 9th, 2016; accepted: 12月。 27th, 2016; published: 12月。 30th, 2016

        Copyright © 2016 by authors and Hans Publishers Inc.

        This work is licensed under the Creative Commons Attribution International License (抄送) 由)

        

        

        

        ABSTRACT

        Using the method of Plyakha, Uppal and Vilkov (2012), we construct equal-weighted portfolios and cap-weighted portfolios from the CSI 300 constituent stocks and it’s found that the equal-weighted portfolio in China does exist excess 使恢复原状。 Finally, we divide total return into systematical return and alpha return, finding that the excess of systematical return comes from high exposure to market factor and size factor based on the Fama-French model and the excess alpha comes from the rebalancing of the constituent stocks, which is actually a contrarian 战术。

        Keywords:Equal-Weighted Portfolio, Cap-Weighted Portfolio, Fama-French 三决议物 Model

        

        等权重组合办理超额进项实据定论

        来自某处上海和深圳的基准酒精度30

        严渝军,丁惠贤

        对外贸易学会,北京的旧称

        

        收稿日期:2016年12月9日;租用日期:2016年12月27日;宣布参加竞选日期:2016年12月30日

        

        摘 要

        本文举行了实据辨析。,运用Plyakha、Uppal和Vilkov (2012)办法,从沪深300幂数的的成份股拔取一份构造等权重组合与市值额外的组合,计算10年的月进项率,定论发现物,平行权重的值得买的东西组合在;故此,本文将总收益决心为零碎收益和希腊字母的优先个字母收益。,从这两个小平面别离探究等权重组合超额进项的根源。法玛-法国三决议物回归的产物显示义卖市场风险决议物和广袤决议物有助于解说等权重组合的超额零碎进项;而缩减成份股整理频率的试验产物证明是等权重组合的超额alpha来自某处于成份股的静态整理议事程序中体现的交换战略。

        关键词 :等权重组合,市值额外的组合,Fama-French三决议物方式图案

        

        1. 小引

        柴纳优先只均势权重幂数的基金是博世超大型ETF。,它尾随上海股票市所的超级义卖市场幂数的,总共20只标的一份,每只一份的分量是5%。基金货物的呈现充满了国际等重交换的空白。,并引领了相干改革幂数的货物的盛行风向。同一的等重因德,这是一种在明显的会议义卖市场的新的幂数的编制办法。,指各组成一份i分派的等额资产。,并经过后续的以分期付款方法整理创作嫁妆,保证人各身分的分量相当。

        幂数的基金及其货物历史悠久。,上人家世纪50年头,基准普尔幂数的公司到达基准普尔500幂数的,分隔不远,市场上便呈现了以基准普尔500幂数的为尾随标的的幂数的基金。自那当前,市值额外的幂数的一直是幂数的I的主流选择。。总数资料显示,短暂拜访2014年终美国境内以基准普尔500幂数的为尾随标的的基金货物已高于或独立于而生存1万亿金钱,以市值额外的幂数的为尾随客观的的幂数的基金已手脚能到的范围。市值额外的幂数的在全领域异常盛行。,材料使遭受可以综合为以下四点:

        1) 义卖市场价额外的是一种缺勤活跃的人办理的冷漠的战略。,只逐渐增加异常低的办理费;

        2) 当股价动摇时,市值额外的幂数的自动行为结尾平均分配价钱的细分派。,故此,在执行该零碎时,缺勤很高的仓库栈整理本钱。,除非发行新股票、一份回购或把正式送入精神病院使加入收买、整理费是由彻底失败或另人家使遭受触发某事的。;

        3) 义卖市场资金化的额外的组合给。鉴于义卖市场价通常与liquidit亲密相干,义卖市场价额外的确保大把正式送入精神病院值得买的东西组合资金分派,故此,可以折扣撞击本钱。

        4) 在基准资金资产物价样品下,普及市值的额外的组合(即,义卖市场值得买的东西组合自动行为极大值化夏普比率(即,平均分配方差下的最优观点。

        顾虑所列市值额外的幂数的的优势,不喜欢其达到目标哪人家什么预安装。此外月的第四日条中提及的平均数方差观点的最优性却但是在特别的制约能言之有理(譬如进项率遵守师范学校)。在真正领域中,这一观点的前提是不克不及安抚的。,故此,其达到目标哪人家义卖市场价额外的幂数的是最适宜条件组合摆布。

        Haugen和Baker (1991) [1] 定论泄漏,义卖市场价额外的组合责备最好的值得买的东西组合。。Arnott,徐和防波堤 (2005) [2] 按生活指数调整义卖市价在噪声,市值额外的值得买的东西组合为估值过高的一份分派更多的资金。,为被低估的一份分派更少的资产。。Hsu (2006) [3] 当经过数学方式图案发现物义卖市场生产率低声地时,市值额外的值得买的东西组合责备最适宜条件值得买的东西组合,收益牵连,价钱偏见越大,归程率越低,非义卖市场额外的表现法缺勤这种缺陷。

        义卖市场价额外的组合的改良从等权出于。布死胡同和丹 (2000) [4] 实据定论发现物,值得买的东西组合权重法对值得买的东西体现有要紧撞击。。他们尾随了美国五百余只活跃的人型基金的进项,顶点产物显示采取等权重组合到达的业绩要清晰的好于市值额外的组合。Mcquarrie (2008) [5] 发现物等量值得买的东西业绩高于或独立于而生存规范。Amenc、Goltz和Sourd (2009) [6] 与会议基准普尔500 Inde、等权重基准普尔500幂数的和价额外的基准普尔500幂数的为定论标的,从1998年到2006年,它尾随了过来9年的进项。,产物泄漏,等重幂数的的功能最好。,价额外的幂数的的业绩次之,会议的市值额外的幂数的体现最差。。德米盖尔、Garlappi和Uppal (2009) [7] 产物泄漏,等权幂数的的范本外进项是清晰的的。,它都不的亚于另人家车队最佳化的资产选择方式图案。。Jacobs、Muller和Weber (2014) [8] 将此发现物扩展到另人家从科学实验中拉的价值集和资产组合。Plyakha、Uppal和Vilkov (2012) [9] 发现物每月整理一次成份股的等权重组合与市值额外的组合相形,其要求进项、四决议物α和夏普比清晰的高于t。。故此他们以为二者的进项辨别有两个解说:等权重幂数的对零碎性风险高高的的揭露和其为蜜饯组合内侧的成份股的等权重而整理装货场所开腰槽了高高的的alpha。

        只管外面的相当的权重幂数的的定论绝对较深刻。,再,国际在这小平面的定论绝对较小地。。段嘉尚、赵永刚、董裕平(2014) [10] 构造了几个的我国义卖市场的改革贝塔幂数的并别离与会议的市值额外的幂数的举行比对,产物发现物,改革贝塔幂数的在A股义卖市场上的体现都可以高于或独立于而生存,这一定论与外面的的定论成果相适合。。李建福(2014) [11] 我最亲近的定论了2000年至2012年A股义卖市场的进项率从科学实验中拉的价值1,因此收益、在这些维度中注意到风险和风险整理进项。,顶点发现物等权重组合的业绩要清晰的地好于市值额外的组合。

        本定论的次要客观的是举行绝对的的实据辨析。,根究等重幂数的的优秀功能条件诉讼,贫穷能对国际相干观点举行添补和至上的。,驾驶员的值得买的东西者在实践中改革和运用等量基金。,擦亮基金组合,增大业绩。本文率先对等权重组合与市值额外的组合举行体现对照,故此运用Fama-French三决议物方式图案来对超额进项发作的使遭受举行解说,提升了一点点提议。

        2. 值得买的东西组合体现实据辨析

        次要对等权重组合和市值额外的组合的进项/风险体现举行实据平行地辨析,可分为四级:进项辨析、风险辨析、风险整理效益辨析。

        . 定论办法与设计

        本文的实据辨析次要是指向plyakh、Uppal和Vilkov (2012)办法,从沪深300幂数的的成份股中随机抽出100只一份别离构造等权重组合与市值额外的组合,以组合自2005年5月1日至2016年6月30日的月进项率为定论反对(沪深300幂数的宣布参加竞选日期为2005年4月8日,因而选择宣布参加竞选后的优先个充分地月作为开端月。以确保辨析产物不受偶发事件的撞击。,作者先后举行了100次反复采样。,用于对照体验产物的功能规范为。

        . 风险体现规范构成释义

        本文运用车队风险报偿规范来平行地等权重组合与市值额外的组合,体现规范可分为三类。

        进项规范

        1) 算数平均分配进项率。即多方面的间的进项率加总,故此除号间数。

        2) 零碎性进项。因为单决议物方式图案(Sharpe (1964) [12] 、Lintner (1965) [13] 不断地摩辛 (1966) [14] 三决议物方式图案(法玛-法语的 (1993) [15] 可由风险决议物解说的计算收益。

        3) 希腊字母的优先个字母收益。因为单决议物方式图案和三决议物法计算的非零碎效益。

        4) 超额进项的频率。延续12个月,计算等权重组合的累计进项高于市值额外的组合的时期频率。

        风险规范

        5) 基准差。动摇性作为进项的级别基准。

        6) 偏斜。总数进项率从科学实验中拉的价值的偏见方向和等级。

        7) 峭度。用于测的回归散布集合度。

        8) 最大提款(MDD)。用于延续12个月测恣意两个时期点1至τ2值得买的东西组合价的最大失去部分。

        

        风险报偿规范

        9) 夏普比率。表现每单位值得买的东西组合的总风险,将发作好多超额工钱。

        10) 索提诺比率。与夏普比率类似性,但在计算动摇性时,它不运用基准差。,这是向下的的基准差(dr。

        11) 特雷诺汽车比率。超额进项映像值得买的东西组合猛冲的零碎性风险。

        . 组合体现开端

        秉承上把正式送入精神病院四处走动的风险报偿规范的区分,本条对照以下三种组合的功能。

        .1. 进项性辨析

        本把正式送入精神病院将根究等权重组合与市值额外的组合的根本给予体现与体现评价,所选规范次要包含:算术进项率、因为单决议物样品的零碎收益和希腊字母的优先个字母收益、因为三决议物方式图案的零碎性进项和α进项因此超额进项的频率。定论反对是从沪深300幂数的的成份股中举行抽样构造的N=100的等权重组合与市值额外的组合。定论时期区间为2005年5月1日至2016年6月30日。,总共134个月。

        每月月初为成份股整理日。,详细整理规定列举如下:对等物权重幂数的应控制100只成份股的权重,股价涨跌触发某事的义卖市场价互换,通常必要每月整理一次;义卖市场价的额外的组合应使义卖市场价的额外的比率,总说起之,只必要冷漠的地控制,除在柴纳发行新股票和回购一份外,但是当幂数的的组成把正式送入精神病院是兼并和收买时、彻底失败或另人家使遭受发作变换时才会发作整理。当范本组合达到目标一份被从幂数的中去除时,本文就从幂数的成份股中随机选择另一只一份来取代胜过它。

        沪深300的成份股每半年整理一次,幂数的成份股的静态互换及股价均来自某处wind从科学实验中拉的价值库,用EXCEL举行随机抽样行进100个N = 100的一份序列,故此依据上文所述别离构造等权重组合、市值额外的组合,对每个组合的进项规范举行测算后可以开腰槽100个类似的数值,将这100个值取算术平均分配值作为终极涉及产物,如表1所示。吵闹用spss做联合范本T检查来校对两种组合方法引出的进项规范条件在清晰的辨别,表1插入语内的数值即为对应的p值。

        经过对表1的注意,朕可以开腰槽列举如下三个定论。

        1) 等权重组合的年度总进项清晰的要高于市值额外的组合。就平均分配收益说起,市值额外的组合的平均分配年报偿率i,而等权重组合的年度平均分配进项高达,事实上是前者的两倍,插入语达到目标p值是0,表现等权重组合的平均分配进项清晰的高于市值额外的组合。论超额执行的频率,在的环境上等权重组合的进项率要高于市值额外的组合。平坦的体谅市本钱,这些产物控制不变的。

        

        

        . Profitability analysis of weighted combination and weighted market value

        表1. 等权重组合与市值额外的组合的进项性辨析

        注:1. 鉴于等权重组合与市值额外的组合的成份股整理规定明显的,故此市本钱都不的同,本文推测佣钱程度蜜饯在‰的下限,补充部分另人家市费,现实的市本钱应在‰摆布。2. 在举行单决议物方式图案回归时用到的两个规范:无风险货币利率和义卖市场进项均来自某处Resset从事金融活动从科学实验中拉的价值库。在内侧地无风险货币利率自2005年5月1日至2006年10月7每日费用学期期中央银行票据的票面货币利率;2006年10月8日当前出版海管排间的3个月同性拆放货币利率。义卖市场进项是承认A股义卖市场一份的传阅市值额外的进项率。

        2) 顾虑希腊字母的优先个字母收益的产物平行地每件东西清晰的。市值额外的组合的单决议物alpha是反抗性的,而等权重组合的单决议物alpha手脚能到的范围了17%,比市值额外的组合极其高出了1656个基点。三决议物希腊字母的优先个字母收益的平行地也有结束的产物,等权重组合的三决议物希腊字母的优先个字母收益比市值额外的组合高出了1203个基点。希腊字母的优先个字母收益因此清晰的的辨别将是后文解说的在发表施政方针。

        3) 等权重组合的零碎性进项比市值额外的

        组合要高。若只思索β风险,等权重组合的零碎性进项为,而市值额外的组合为,略上面的等权重组合。再看三决议物方式图案回归引出的零碎性进项,等权重组合的零碎性进项()比市值额外的组合的零碎性进项()高出了540个基点。

        综上,等权重组合比市值额外的组合的进项有反而更的体现,用单决议物方式图案和多决议物方式图案将总进项决心为零碎系进项和希腊字母的优先个字母收益后,朕发现物等权重组合的这两把正式送入精神病院进项均高于市值额外的组合,而对超额进项奉献较多的是等权重组合高高的的alpha。

        .2. 风险辨析

        本把正式送入精神病院朕将对市值额外的组合与等权重组合的风险举行对照辨析。拔取的规范有列举如下4:动摇率(即基准差)、峭度、偏斜因此最大回撤。

        引出的产物如表2所示。顾虑下表的从科学实验中拉的价值根源,其计算办法同上。

        上面朕将对表2达到目标规范举行一一平行地。

        1) 就动摇率看,等权重组合的年度动摇率为,市值额外的组合的平均分配动摇率为,比等权重组合要低388个基点,P值清晰的。故此,等权重组合的总风险要高于市值额外的组合,市本钱对动摇率的撞击可以疏忽不尊重。

        

        

        . Risk analysis of weighted combination and market value weighted combination

        表2. 等权重组合与市值额外的组合的风险辨析

        2) 等权重组合的峭度为,市值额外的组合的峭度为66。,不可等重Inde,P值清晰的,这阐明等权重组合的进项率散布每件东西疏散,绝对较高的风险。

        3) 等权重组合的偏斜大于市值额外的组合(无条件的更小),这两种组合的进项率都是左偏的,表现的偏袒。注意到,这边的p值大于tha,因而二者当中的对照物未必清晰的。

        4) 最大拉量是具有要紧涉及值i的规范经过。。等权重组合的最大回撤上面的市值额外的组合,P值清晰的。表2达到目标最大回撤发作在2008年股市撞击时,鉴于义卖市场价的额外的组合在,盖满泡沫决裂后,从事金融活动股片面下跌,牵连道琼斯幂数的。,而等权重组合对个股配比的权重都相当,预防从事金融活动股在值得买的东西组合中过重的,故此,拉保证人金不可义卖市场价额外的组合。

        就全体而言看,等权重组合进项的总体动摇率高于市值额外的组合,峰值和偏斜(无条件的)很小,在顶点环境下,业绩略好于义卖市场价w。。

        .3. 风险进项辨析

        在对风险和进项做了明显的层面的注意与对照随后,本把正式送入精神病院朕将风险与进项关系起来,思索风险整理后的进项。朕计算以下三个规范:夏普比率、索蒂诺比和Treynor比。这三个规范别离因为值得买的东西组合的总体风险。、在下游方向的风险和零碎风险。产物如表3所示。。

        表3的注意,朕引出以下三个定论。

        1) 等权重组合的夏普比率远高于市值额外的组合。如上表所示,市值额外的组合锋利的比率I,等权重组合的夏普比率为,是前者的两倍多,P值约为0。这阐明等权重组合单位总风险所欣赏的要求进项清晰的优于市值额外的组合。

        2) 就Sotino Rati说起,市值额外的组合的幂数的价I,等权重组合则比其高出了倍,脚注表思索了在下游方向的风险,等权重组合的单位风险体现也异常有引力。

        3) Treynolds比率测人家单位的零碎RIS的超额报偿。,对该规范举行平行地发现物等权重组合的体现如以前异常好,其Treynolds比率是市值额外的值得买的东西组合的两倍。。

        依据前述的三个规范的对照产物,等权重组合风险整理进项清晰的好于市值额外的组合。因而四处走动的其达到目标哪人家什么LOGO 教学语言的值得买的东西者来说,等权重组合都将是反而更的选择。

        3. 超额收益阐明

        到眼前为止,本文已对等权重组合与市值额外的组合举行了进项、三个小平面的风险与风险整理进项之比

        较辨析,通常,等权重组合与市值额外的组合相形主宰相当大的优势。这么,等权重组合的这种优势该多少解说?其何必会在超额进项呢?关于这一点,本文将总收益决心为零碎收益和希腊字母的优先个字母收益。,审判从这两个小平面来找出等权重组合超额进项的根源。

        . 超额零碎进项

        在本把正式送入精神病院,朕引入圣典Fama-French三决议物来解说超额零碎进项的根源。Fama和French (1993)在决议从事金融活动资产的决议物中,此外零碎性风险赌注,广袤决议物和文件市值比决议物映像了股票上市的公司在结清生产率及其坚定不移点的清晰的明显的,三决议物方式图案列举如下:

        

        在内侧地:表现值得买的东西组合的月进项率;表现无风险货币利率;代表义卖市场报偿率;义卖市场风险溢价决议物;smb表现使成比例决议物;HML表现文件市值比决议物。组合的月进项率来自某处于对构造的N = 100的组合进项率的测算,义卖市场风险溢酬决议物、使成比例决议物和文件市值比率决议物可直的从R中流行。。朕将等权重组合与市值额外的组合的月进项率举行回归,产物如表4所示。。

        表4的注意,率先,朕可以发现物三决议物方式图案可以解说值得买的东西组合的报偿。,市值额外的组合进项的r2 i,等权重组合的R2为,阐明三决议物方式图案可以解说组合进项在大多数环境下的辨别。

        为了探究超额进项的根源,朕来一一平行地等权重组合与市值额外的组合对三个风险决议物的平均分配揭露等级。

        1) 市值额外的组合对义卖市场风险决议物的揭露等级为,等权重组合的对义卖市场风险决议物的揭露等级为,清晰的高于市值额外的组合。

        

        

        . Risk return analysis of weighted combination and weighted market value

        表3. 等权重组合与市值额外的组合的风险进项辨析

        

        

        . Regression results of Fama-French three factor model

        表4. 法玛-法语的三决议物样品的回归产物

        2) 市值额外的组合对广袤决议物的揭露等级为−,而等权重组合对广袤决议物的揭露等级为−19,二者均为反抗性的能够是鉴于一份池是沪深300幂数的的成份股,以大盘股认为优先,故此,小盘股的溢价效应未必清晰的。。此外等权重组合对广袤决议物的揭露等级清晰的要高于市值额外的组合,阐明等权重组合分配了更多的资产在盘面绝对较小的一份上。

        3) 义卖市场价额外的组合对价决议物的开列举如下,而等权重组合的该规范为反抗性的,这阐明等权重组合相形于市值额外的组合更感动选择文件市值比绝对较低的一份,该决议物对等权重组合的超额进项缺勤解说功能。

        总体来说,等权重组合与市值额外的组合相形对义卖市场风险决议物、广袤决议物均有高高的的揭露等级,而对价决议物的揭露等级更低,义卖市场风险决议物和广袤决议物有助于解说等权重组合的超额零碎进项。

        . 超额希腊字母的优先个字母收益

        从表1可知,三决议物方式图案显示等权重组合的超额进项中有75%来自某处于alpha的明显的,而但是25%来自某处于超额零碎进项。故此,本把正式送入精神病院朕审判对超额希腊字母的优先个字母收益举行解说。作者以为超额希腊字母的优先个字母收益来自某处于每月整理成份股议事程序中间权重组合运用了“交换战略”,即当组合中某只个股股价破产时,其在组合达到目标权重破产,为蜜饯等权重便会拉平该一份超额把正式送入精神病院;而当股价下跌时,个股在组合达到目标权重降落,为了使其权重与另人家一份相当便会买进个股找补不可把正式送入精神病院。这种“低买高卖”的交换战略使等权重组合受胎高高的的alpha。

        为了校对朕的猜疑,本文举行了列举如下的试验:将等权重组合的整理频率由每月一次变为每3个月整理一次和每6个月整理一次,故此注意组合的alpha条件会故此而变少。引出的产物如表5所示。

        该试验的产物可以与朕的猜疑划一,即大约每月一次的成份股整理方式的交换战略发作了高高的的希腊字母的优先个字母收益。上表显示,当使加入整理频率在底部的学期时,等权重组合的三决议物alpha由降落到;当频率在底部的6个月后,三决议物α直的折扣T。

        

        

        . Regression results of Fama-French three factor model

        表5. 法玛-法语的三决议物样品的回归产物

        这时试验的人家要紧定论是,等权重组合的超额alpha来自某处于成份股的静态整理议事程序中体现的交换战略,即,被抛的一份的一份市值,买进那把正式送入精神病院一份的价钱上面的义卖市场价。,这也证明是了A股义卖市场交换战略的有效性。。

        4. 定论与提议

        本文从实据辨析出于对等权重组合与市值额外的组合举行对照定论。

        率先,这篇论文运用了plyakha、Uppal和Vilkov (2012)办法,来自某处收益、风险与风险整理效益的三维平行地辨析。产物发现物,用单决议物方式图案和多决议物方式图案将总进项决心为零碎性进项和希腊字母的优先个字母收益后,等权重组合的这两把正式送入精神病院进项均高于市值额外的组合,而对超额进项奉献较多的是等权重组合的超额alpha;等权重组合进项的总体动摇率高高的,且峰值和偏斜(无条件的)很小,在顶点环境下,业绩略好于义卖市场价w。;以夏普比率、索提诺比率、以Treynor比率计算,等权重组合的风险整理进项清晰的好于市值额外的组合。因而四处走动的其达到目标哪人家什么LOGO 教学语言的值得买的东西者来说,等权重组合都将是反而更的选择。

        其次,本文将总收益决心为零碎收益和希腊字母的优先个字母收益。,从这两个小平面别离探究等权重组合与市值额外的组合相形其超额进项的根源。法玛-法国三决议物回归,其产物显示义卖市场风险决议物和广袤决议物有助于解说等权重组合的超额零碎进项;而缩减成份股整理频率的试验产物证明是等权重组合的超额alpha来自某处于成份股的静态整理议事程序中体现的交换战略。

        综上,本文经过对等权重组合与会议市值额外的组合的实据定论发现物,等重幂数的在柴纳确凿诉讼。。朕以为:与会议的义卖市场价额外的组合相形,风险整理进项高高的,且Fama-French三决议物方式图案的回归产物显示等权重组合在清晰的的中小盘股溢价效应,“低买高卖”的交换战略也让步了其更多活跃的人办理的信仰。正因因此,朕提议下一位可以多形成等权重幂数的的值得买的东西养育,并多到达一点点与此相干的基金货物,使这一新生的资金义卖市场器可以相当值得买的东西者避开风险、实施结清的相对地实数值得信赖的的值得买的东西货物。

        文字援用

        严渝军,丁惠贤. 等权重组合办理超额进项实据定论来自某处上海和深圳的基准酒精度30
Empirical Study on the Excess Return of Equal-Weighted Portfolio Management—Evidence from CSI300y[J]. 办理科学与工程, 2016, 05(04): 227-236.

        涉及文献 (References)

        
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